Nguồn: Nouriel Roubini, “An Unconventional Truth”, Project Syndicate, 01/02/2015.
Biên dịch: Ninh Thị Thanh Hà | Hiệu đính: Lê Hồng Hiệp
Ai nghĩ rằng sáu năm sau cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu, phần lớn các nền kinh tế phát triển vẫn sẽ bơi trong nồi súp chữ cái các chính sách tiền tệ trái lệ – ZIRP, QE, CE, FG, NDR và U-FX Int? Trước năm 2008, không có ngân hàng trung ương nào cân nhắc đến bất kỳ biện pháp nào như vậy: ZIRP – zero interest rate policy (chính sách lãi suất 0%), QE – quantitative easing (nới lỏng định lượng), CE – credit easing (nới lỏng tín dụng), FG – forward guidance (định hướng thị trường tiền tệ), NDR – negative deposit rate (lãi suất tiền gửi âm), U-FX Int – unlimited foreign exchange intervention (can thiệp không hạn chế vào tỉ giá hối đoái). Ngày nay, những biện pháp này lại trở thành phần chủ yếu trong bộ công cụ của người làm chính sách.
Chỉ trong vòng một năm rưỡi vừa qua, Ngân hàng Trung ương châu Âu (ECB) đã thi hành phiên bản FG của chính họ, sau đó chuyển sang ZIRP, rồi CE, trước khi quyết định áp dụng NDR. Vào tháng 1, họ đã hoàn toàn áp dụng QE. Cho tới giờ, Cục Dự trữ Liên bang Hoa Kỳ (Fed), Ngân hàng Trung ương Anh, Ngân hàng Trung ương Nhật Bản, ECB, và một loạt ngân hàng trung ương của các nền kinh tế phát triển nhỏ hơn, như là Ngân hàng Trung ương Thụy Sĩ, đều đã dựa vào những chính sách trái lệ này.
Hệ quả của sự kích hoạt chính sách tiền tệ trên quy mô toàn cầu này là sự nổi loạn (phản đối) của những người nghiên cứu kinh tế và những người đang kiếm tiền từ thị trường trong những năm gần đây. Các nhà kinh tế học theo trường phái “Áo”, những người theo chủ nghĩa tiền tệ cấp tiến, kinh doanh vàng, hay tín đồ bitcoin đã liên tục cảnh báo việc tăng quy mô lớn của thanh khoản toàn cầu có thể dẫn tới siêu lạm phát, sự sụp đổ của đồng đô la Mỹ, giá vàng cao ngất ngưởng, và sự sụp đổ cuối cùng của tiền định danh dưới tay tiền ảo.
Không một dự báo thảm khốc nào như vậy trở thành hiện thực. Lạm phát thấp và đang đà giảm ở hầu hết các nền kinh tế phát triển; thực tế, tất cả ngân hàng trung ương của các nền kinh tế phát triển đang không thể thực hiện được – một cách rõ ràng hay không rõ ràng – chỉ tiêu lạm phát 2% của họ, một vài ngân hàng trung ương còn đang vật lộn tìm cách tránh giảm phát. Thêm vào đó, giá trị đồng đô la đã tăng vọt so với đồng yên, euro, và hầu hết đồng tiền của các nền kinh tế mới nổi. Giá vàng thì giảm mạnh từ 1.900 đô la Mỹ 1 ounce xuống còn khoảng 1.200 đô la Mỹ kể từ mùa thu năm 2013. Và Bitcoin là đồng tiền tồi tệ nhất năm 2014 khi giá trị của nó giảm gần 60%.
Chắc chắn rằng, phần lớn những nhà tiên tri thảm họa có rất ít kiến thức về kinh tế học cơ bản. Nhưng việc đó cũng không ngăn quan điểm của họ được tranh luận rộng rãi. Do đó cần đặt ra câu hỏi tại sao dự đoán của họ lại có thể sai một cách ngoạn mục như vậy.
Nguồn gốc sai lầm của họ nằm ở sự nhầm lẫn nguyên nhân và hệ quả. Điều khiến các ngân hàng trung ương gia tăng sử dụng các chính sách tiền tệ trái lệ là do sự phục hồi sau 2008 quá yếu ớt. Những chính sách như thế là cần thiết để chống lại áp lực giảm phát gây ra bởi yêu cầu phải thoái nợ hết sức đau đớn trong khi lượng nợ công và nợ tư nhân tích tụ ngày càng lớn.
Ví dụ, ở hầu hết các nền kinh tế phát triển, vẫn có một khoảng trống lớn về sản lượng, với lượng cung và lượng cầu ở dưới mức tiềm năng; vì vậy, nhà sản xuất có quyền định giá rất hạn chế. Thị trường lao động cũng sa sút đáng kể: Quá nhiều người thất nghiệp đang theo đuổi số việc làm ít ỏi, trong khi thương mại và toàn cầu hóa, cùng với cải tiến công nghệ tiết kiệm sức lao động, đang ngày càng co hẹp thu nhập và việc làm của người lao động, làm cho lượng cầu càng cách xa lượng cung.
Thêm vào đó, các thị trường bất động sản đã qua giai đoạn bùng nổ (tại Mỹ, Anh, Tây Ban Nha, Ireland, Iceland và Dubai) thì vẫn sa sút. Và bong bóng tại các thị trường khác (như Trung Quốc, Hong Kong, Singapore, Canada, Thụy Sĩ, Pháp, Thụy Điển, Na uy, Úc, New Zealand) lại tạo ra rủi ro mới, vì sự sụp đổ của các thị trường này sẽ kéo giá nhà xuống.
Thị trường hàng hóa cơ bản cũng đã trở thành một nguyên nhân giảm phát. Cuộc cách mạng năng lượng đá phiến của Mỹ đã làm giảm giá dầu và khí, trong khi suy thoái ở Trung Quốc đã làm giảm cầu đối với hàng loạt hàng hóa cơ bản, bao gồm quặng sắt, đồng và các kim loại công nghiệp khác, những hàng hóa đang có lượng cung lớn do nhiều năm giá cao đã kích thích đầu tư mới vào năng lực sản xuất.
Suy thoái của Trung Quốc, hệ quả của nhiều năm đầu tư quá mức vào bất động sản và cơ sở hạ tầng, cũng gây nên dư thừa toàn cầu về hàng hóa sản xuất và công nghiệp. Với lượng cầu nội địa ở những lĩnh vực này giảm mạnh, dư thừa năng lực sản xuất – ví dụ như trong ngành thép và xi măng của Trung Quốc – đã tiếp thêm cho áp lực giảm phát của thị trường công nghiệp toàn cầu.
Tăng bất bình đẳng thu nhập, thông qua việc phân phối lại thu nhập từ những người tiêu dùng nhiều hơn sang những người tiết kiệm nhiều hơn, đã làm trầm trọng hơn sự thiếu hụt cầu. Do vậy mà có sự điều chỉnh bất đối xứng giữa các nền kinh tế chủ nợ tiết kiệm quá nhiều mà không đối mặt với áp lực thị trường phải chi tiêu nhiều hơn, và các nền kinh tế đi vay chi tiêu quá nhiều nhưng phải đối mặt với áp lực thị trường và buộc phải tiết kiệm nhiều hơn.
Nói một cách đơn giản, chúng ta đang sống trong một thế giới nơi lượng cung quá lớn còn lượng cầu quả nhỏ. Hệ quả của nó là áp lực giảm lạm phát, hoặc giảm phát, dai dẳng bất chấp các biện pháp nới lỏng tiền tệ tích cực.
Sự bất lực của những chính sách tiền tệ trái lệ trong việc ngăn chặn giảm phát hoàn toàn phần nào phản ánh một thực tế là những chính sách đó tìm cách làm suy yếu đồng tiền nhằm cải thiện xuất khẩu ròng và tăng lạm phát. Tuy nhiên, việc này là một trò chơi có tổng bằng không khi chỉ đơn thuần chuyển giảm phát và suy thoái sang các nền kinh tế khác.
Quan trọng hơn có lẽ là sự không tương thích sâu sắc (của chính sách tiền tệ) với chính sách tài khóa. Để hiệu quả, các kích thích tiền tệ cần được đi kèm với kích thích tài khóa tạm thời, điều còn thiếu ở tất cả các nền kinh tế lớn. Thật vậy, khu vực đồng euro, Anh, Mỹ và Nhật Bản đều đang theo đuổi chính sách tài khóa thắt lưng buộc bụng và thu hẹp ở các mức độ khác nhau.
Ngay cả Quỹ Tiền tệ Quốc tế cũng chỉ ra chính xác rằng một phần của giải pháp cho một thế giới với quá nhiều cung và quá ít cầu cần phải là đầu tư công vào cơ sở hạ tầng, thứ đang thiếu – hoặc vụn vỡ – ở hầu hết các nền kinh tế phát triển và các thị trường mới nổi (trừ Trung Quốc). Với lãi suất dài hạn gần bằng 0 tại phần lớn các nền kinh tế phát triển (và tại một số nước còn âm), thì chi tiêu cho cơ sở hạ tầng là hợp lý. Nhưng một loạt các ràng buộc chính trị – nhất là thực tế rằng các nền kinh tế có tài khóa eo hẹp phải giảm đầu tư cơ sở hạ tầng trước khi cắt lương ở khu vực công, trợ cấp, và các khoản chi tiêu thường xuyên khác – đang trì hoãn cuộc bùng nổ về cơ sở hạ tầng cần thiết.
Tất cả những điều này tạo nên một công thức cho sự tăng trưởng tiếp tục chậm chạp, trì trệ, lạm phát xuống thấp và kể cả giảm phát. Đó là lý do khi không có những chính sách tài khóa phù hợp để giải quyết tổng cầu thiếu hụt, các chính sách tiền tệ trái lệ sẽ vẫn là đặc thù của bối cảnh kinh tế vĩ mô.
Nouriel Roubini là giáo sư tại Trường Kinh doanh Stern thuộc Đại học New York, chủ tịch của Roubini Global Economics. Ông từng làm việc cho Quỹ Tiền tệ Quốc tế, Cục Dự trữ Liên bang Mỹ, và Ngân hàng Thế giới.
