Nguồn: Ruchir Sharma, “The Global AI Bust”, Foreign Affairs, 13/10/2026
Biên dịch: Viên Đăng Huy
Ít ai nghi ngờ rằng AI là một trong những công nghệ có sức mạnh biến đổi sâu rộng nhất trong thế kỷ qua. Xét trên nhiều phương diện, AI đang lan rộng với tốc độ nhanh hơn và phạm vi lớn hơn bất kỳ phát minh nào kể từ buổi đầu Cách mạng Công nghiệp. Động cơ hơi nước bắt đầu được sử dụng phổ biến vào thế kỷ 19, còn điện năng trở nên thông dụng vào đầu thế kỷ 20. Tuy nhiên, phải mất nhiều thập kỷ sau, khi các hệ thống đường sắt, đường bộ và lưới điện được hoàn thiện, tiềm năng đầy đủ của những công nghệ này mới được khai thác. Máy tính phục vụ hoạt động kinh doanh xuất hiện từ những năm 1950, nhưng phải đến khi Internet kết nối chúng với nhau vào thập niên 1990, chúng mới tạo ra những tác động tích cực rõ rệt đối với nền kinh tế.
Ngược lại, AI thương mại gần như chỉ sau một đêm đã xuất hiện trên màn hình của người dùng khắp thế giới, đúng vào thời điểm đại đa số nhân loại đã có thể tiếp cận máy tính hoặc điện thoại thông minh. Chưa đầy bốn năm sau khi ChatGPT ra mắt, khoảng 30% người Mỹ hiện đã sử dụng AI, tỷ lệ cao gấp năm lần so với mức độ phổ cập của điện thoại thông minh, Internet hoặc điện năng tại những giai đoạn phát triển tương ứng của các công nghệ này. Doanh thu của các công ty AI hiện cao gấp ba lần mức mà những công nghệ số trước đây, bao gồm Internet, điện toán đám mây và các ứng dụng di động đời đầu, đạt được trong những năm đầu phát triển.
Các nhà hoạch định chính sách, nhà đầu tư và lãnh đạo doanh nghiệp đang kỳ vọng AI sẽ trở thành phương thuốc thần kỳ cho hàng loạt vấn đề, từ nợ công gia tăng mất kiểm soát đến những chi phí phát sinh do dân số già hóa. Ngay cả một số nhà đầu tư đi ngược đám đông thành công nhất thế giới, những người gây dựng tài sản bằng cách đặt cược trái với quan điểm phổ biến của thị trường, cũng đang đón nhận ý tưởng rằng AI có thể mang lại những lợi ích lớn hơn với tốc độ nhanh hơn bất kỳ bước tiến công nghệ nào trước đây.
Tuy nhiên, không phải ai cũng chia sẻ sự phấn khích ấy. Một nhóm thiểu số ngày càng đơn độc gồm những người hoài nghi cho rằng sự trỗi dậy của AI tuy có vẻ nhanh chóng khác thường, nhưng thực chất chỉ đang lặp lại một kịch bản đã tồn tại hàng thế kỷ. Những cuộc cách mạng công nghệ lớn trong lịch sử luôn kéo theo các chu kỳ bùng nổ rồi sụp đổ đầy biến động. Con người trở nên quá hào hứng trước những đột phá mới nhất và bắt đầu đầu tư thiếu chọn lọc vào các công ty dẫn dắt làn sóng đổi mới. Như một nhóm nghiên cứu thuộc Đại học Công nghệ Texas, Đại học Texas A&M và Trường Kinh doanh Vlerick tại Bỉ phát hiện vào năm 2018, tất cả những đổi mới công nghệ mang tính cách mạng nhất trong hai thế kỷ qua đều thổi phồng ít nhất một bong bóng thị trường lớn, với giá cổ phiếu tăng nhanh rồi lao dốc đột ngột.
Từ “bong bóng” thường gợi liên tưởng đến một thứ gì đó mong manh. Nhưng cũng như mọi bong bóng công nghệ trước đây, những đổi mới thúc đẩy cơn sốt AI hiện nay là có thật, và sự hào hứng của thị trường bắt nguồn từ những triển vọng thực sự. Tuy nhiên, chính những triển vọng ấy lại đang thổi phồng bong bóng. Một khi cơn sốt bắt đầu rạn nứt, điều chắc chắn sẽ xảy ra vào một thời điểm nào đó, cú sốc sẽ lan truyền qua các thị trường tài chính và tác động đến nền kinh tế toàn cầu vốn ngày càng phụ thuộc vào AI để tăng trưởng. Thiệt hại sẽ xuất hiện trên phạm vi toàn thế giới, không chỉ tại các quốc gia dẫn đầu về phát triển AI mà còn ở nhiều nước đang cạnh tranh để cung cấp những yếu tố đầu vào cho ngành công nghệ này. Những doanh nghiệp yếu nhất sẽ bị đào thải, còn các doanh nghiệp sống sót sẽ củng cố vị thế dẫn đầu. Và từ đống đổ nát ấy, một hệ sinh thái AI ổn định hơn sẽ hình thành.
ĐẶT CƯỢC TOÀN BỘ
Cuộc cạnh tranh về AI đang tái định hình trật tự kinh tế thế giới. Đứng đầu trật tự này là Mỹ, nơi ChatGPT, mô hình AI nền tảng, tiếp cận người tiêu dùng vào cuối năm 2022, và Trung Quốc, nơi DeepSeek ra mắt khoảng một năm sau đó. Kể từ đó, cuộc đua giành vị thế thống trị AI đã trở thành một động lực chi phối nền kinh tế của cả hai quốc gia. Tại Mỹ, tăng trưởng chủ yếu được thúc đẩy bởi hàng trăm tỷ USD mà các tập đoàn công nghệ lớn đầu tư vào các dự án AI, cùng với chi tiêu tiêu dùng tăng lên nhờ đà tăng của thị trường chứng khoán vốn chịu sự chi phối của nhóm cổ phiếu AI. Mười cổ phiếu lớn nhất trong chỉ số tham chiếu S&P 500 đều thuộc về các doanh nghiệp đóng vai trò quan trọng trong lĩnh vực AI. Tổng cộng, chúng chiếm gần 40% giá trị chỉ số và đóng góp khoảng một nửa mức tăng của chỉ số này trong năm nay.
Trung Quốc chi tiêu cho AI ít hơn Mỹ rất nhiều, nhưng nền kinh tế nước này sẽ gặp khó khăn nghiêm trọng nếu thiếu AI. Sau khi suy giảm trong thập kỷ trước, xuất khẩu ròng, chủ yếu là các mặt hàng liên quan đến AI, hiện đóng góp một phần ba mức tăng trưởng của Trung Quốc. Những lĩnh vực còn lại của nền kinh tế trong nước nhìn chung vẫn trì trệ, bị kìm hãm bởi nợ xấu và lực lượng lao động ngày càng thu hẹp. Bắc Kinh cũng đang tích cực hỗ trợ xuất khẩu các mô hình AI do doanh nghiệp trong nước phát triển. Những mô hình này ngày càng được ưa chuộng nhờ chi phí thấp hơn các mô hình AI tiên tiến hàng đầu của Mỹ, trong khi hiệu năng gần như tương đương.
Cơn sốt AI hiện đã vượt xa phạm vi Washington và Bắc Kinh. Các nhà đầu tư đang rót vốn mạnh vào những công ty cung cấp năng lực tính toán, chất bán dẫn và các thành phần thiết yếu khác cho những gã khổng lồ công nghệ Mỹ, qua đó thúc đẩy thị trường chứng khoán tăng trưởng bùng nổ trên toàn thế giới. Chẳng hạn, tại châu Á, ba doanh nghiệp bán dẫn lớn đã hưởng lợi đáng kể từ xu hướng này, gồm TSMC của Đài Loan, SK Hynix và Samsung của Hàn Quốc. Các công ty này chiếm tỷ trọng trong những chỉ số chứng khoán nội địa thậm chí còn lớn hơn tỷ trọng của các tập đoàn công nghệ hàng đầu Mỹ trong chỉ số chứng khoán nước này. Đối với những nền kinh tế có quy mô tương đối nhỏ, cơn sốt AI toàn cầu đã tạo ra những biến động còn mạnh mẽ hơn cả tại Mỹ. Tổng giá trị thị trường chứng khoán Hàn Quốc tăng vọt từ 1.500 tỷ USD vào đầu năm 2025 lên hơn 5.000 tỷ USD trong mùa hè năm nay. Chỉ trong 18 tháng, nhiều nhà đầu tư cá nhân chứng kiến tài sản cổ phiếu gia tăng nhiều hơn tổng mức tăng mà họ từng có trong cả cuộc đời. Xuất khẩu chip cũng thúc đẩy tăng trưởng kinh tế thực của Đài Loan tiến sát mức hai chữ số trong một số quý gần đây, tốc độ mà hiếm nền kinh tế nào có thể đạt được.
Các quốc gia khác nằm ở cùng tầng trong hệ thống phân tầng hạ tầng điện toán phục vụ AI (AI stack) cũng được hưởng lợi tương tự từ xu hướng thị trường toàn cầu ngày càng ưu ái các doanh nghiệp sản xuất phần cứng AI, vốn được ví như những nhà cung cấp “cuốc xẻng” trong cơn sốt đào vàng. Tại Israel, công nghệ cao hiện đóng góp tới một nửa tăng trưởng kinh tế, một phần nhờ thế mạnh của nước này trong lĩnh vực mạng tốc độ cao phục vụ huấn luyện AI. Ở Nhật Bản, các doanh nghiệp chuyên về thiết bị, vật liệu, robot và chất bán dẫn liên quan đến AI đã trở thành những cái tên được thị trường săn đón. Sau khi Kioxia, doanh nghiệp tiên phong về chip nhớ, trở thành nhà cung cấp lớn cho các tập đoàn công nghệ Mỹ, giá cổ phiếu của công ty tăng lên hơn 45 lần so với một năm trước đó, có thời điểm đưa Kioxia trở thành cổ phiếu có giá trị vốn hóa lớn nhất Nhật Bản.
Cả năm cường quốc công nghệ hàng đầu này, gồm Trung Quốc, Nhật Bản, Hàn Quốc, Đài Loan và Mỹ, đều có mức chi tiêu trung bình cho nghiên cứu và phát triển (R&D) cũng như công nghệ, tính theo tỷ trọng GDP, cao hơn đáng kể so với các quốc gia khác. Tuy nhiên, họ hoàn toàn không phải những nước duy nhất đang chạy đua để giành chỗ đứng trong chuỗi công nghệ AI.
Ở những tầng thấp hơn, các nhà cung cấp thứ cấp đang xây dựng quan hệ với những quốc gia dẫn đầu. Các tập đoàn AI lớn của Mỹ và Trung Quốc đang chi hàng tỷ USD để xây dựng trung tâm dữ liệu tại Singapore và Malaysia. Các doanh nghiệp cũng đầu tư mạnh vào hoạt động sản xuất máy chủ AI ở Mexico, quốc gia đang nổi lên như một nhà xuất khẩu quan trọng về phần cứng phục vụ AI. Tại Việt Nam, ít nhất sáu công ty công nghệ đã triển khai các dự án AI, bao gồm một trung tâm nghiên cứu và phát triển lớn cùng những cơ sở đào tạo nhằm phát triển nguồn nhân lực trong nước.
Đồng thời, làn sóng xây dựng hạ tầng AI trên toàn cầu được dự báo sẽ tạo ra nhu cầu ổn định trong nhiều năm đối với các loại nguyên liệu thô cần thiết để xây dựng hệ thống truyền tải và lưu trữ năng lượng cho trung tâm dữ liệu, như nickel từ Indonesia, lithium từ Australia và đồng từ Chile, Peru và Cộng hòa Dân chủ Congo. Các nhà cung cấp dịch vụ điện toán đám mây quy mô cực lớn, thường được gọi là hyperscaler, cũng đang tìm kiếm nguồn năng lượng này ở khắp nơi. Riêng Amazon, Google, Meta và Microsoft đã chiếm một nửa tổng số thỏa thuận năng lượng sạch được ký kết trên toàn cầu trong năm 2025.
Không phải quốc gia nào cũng được tham gia vào làn sóng phát triển đầy lợi nhuận này. Những nước nằm ngoài chuỗi công nghệ AI đang chật vật thu hút đầu tư và tín dụng, bởi sự tập trung quá lớn vào AI đã hút dòng vốn ra khỏi các ngành công nghiệp của họ. Phần lớn châu Âu đang bị gạt ra ngoài cuộc chơi. Tình trạng tương tự cũng xảy ra với các nền kinh tế mới nổi như Ấn Độ và Philippines. Hai nước này còn chịu bất lợi kép vì ngành dịch vụ hỗ trợ doanh nghiệp vốn phát triển mạnh của họ lại đặc biệt dễ bị AI thay thế.
Thật khó tìm được giai đoạn nào trong lịch sử mà các thị trường lại bị cuốn hút mạnh mẽ và phụ thuộc sâu sắc vào thành công của một ngành duy nhất đến vậy. Trong kỷ nguyên Internet, dòng vốn từ lĩnh vực công nghệ đang bùng nổ vẫn lan tỏa sang những ngành kinh tế khác. Nhưng hiện nay, gần như chỉ có AI là lĩnh vực thu hút sự quan tâm mạnh mẽ của các nhà đầu tư. Chi tiêu tư nhân cho xây dựng trung tâm dữ liệu đã tăng khoảng 50% so với một năm trước, trong khi chi tiêu cho tất cả các dự án xây dựng khác tại Mỹ lại giảm 5%.
Cho đến nay, động lực tăng trưởng do AI tạo ra đủ mạnh để bảo vệ nền kinh tế toàn cầu trước những cú sốc địa chính trị trong hai năm qua, bao gồm các biện pháp thuế quan của Tổng thống Mỹ Donald Trump và cuộc chiến do Mỹ và Israel tiến hành chống Iran. Những thành tựu trong sản xuất công nghệ cao, cùng chi tiêu tiêu dùng được thúc đẩy bởi thị trường chứng khoán, tiếp tục duy trì đà tăng trưởng của Mỹ. Trong khi đó, xuất khẩu liên quan đến AI đang nâng đỡ các quốc gia nằm ở những tầng thấp hơn của chuỗi công nghệ. Chẳng hạn, xuất khẩu sản phẩm công nghệ của Mexico và Thái Lan đang tăng đủ nhanh để bù đắp nhu cầu nội địa yếu tại cả hai nền kinh tế.
Câu hỏi đặt ra là liệu AI có thể tiếp tục duy trì tăng trưởng kinh tế thế giới, hay thực chất chỉ là một bong bóng đang chờ ngày vỡ tung. Có thể hiểu bong bóng là kết quả của việc đẩy một ý tưởng tốt đi quá xa. Và ngày càng có nhiều bằng chứng cho thấy các thị trường đã bắt đầu đẩy ý tưởng đầy hấp dẫn về AI vượt quá những giới hạn thực tế của nó.
BỐN CHỮ O CỦA BONG BÓNG
Nhìn lại lịch sử hàng thế kỷ, những đổi mới công nghệ mang tính tiên phong thường tạo ra các khuôn mẫu hành vi của con người giống nhau đến mức đáng kinh ngạc. Các doanh nghiệp chi những khoản tiền khổng lồ để phát triển công nghệ mới với hy vọng thống trị một ngành công nghiệp đang hình thành. Các nhà đầu tư nhanh chóng nhập cuộc, ban đầu là những người chuyên nghiệp, sau đó đến các nhà đầu tư nghiệp dư. Doanh nghiệp vay tiền để xây dựng cơ sở vật chất, còn nhà đầu tư vay tiền để mua thêm cổ phiếu của những doanh nghiệp đó. Hoạt động giao dịch trở nên cuồng nhiệt. Giá tài sản tăng vượt quá mức mà lợi nhuận tiềm năng từ công nghệ mới có thể biện minh. Khi thị trường tiến gần đến đỉnh, giá cả không chỉ tăng nhanh hơn mà còn biến động dữ dội hơn, trong lúc những hoài nghi bắt đầu len lỏi vào cơn sốt.
Ít nhất từ thế kỷ 17, cơ chế cơ bản này đã tạo ra hàng loạt bong bóng, từ hoa tulip đến bất động sản. Nói ngắn gọn, những tài sản được săn đón trở nên bị định giá quá cao (overvalued), được nắm giữ quá nhiều (overowned), được đầu tư quá mức (overinvested) và bị sử dụng đòn bẩy tài chính quá lớn (overleveraged), điều mà tôi từng gọi trong các bài viết khác là “Bốn chữ O” của một bong bóng.
Các bằng chứng lịch sử cho thấy những đổi mới công nghệ ấn tượng nhất thường tạo ra các bong bóng lớn nhất. Quy mô bong bóng còn phụ thuộc vào mức độ lan rộng và tốc độ truyền đi của thông tin về xu hướng mới đang gây sốt. Trong thập niên 1870, một loạt bong bóng, trong đó có bong bóng cổ phiếu đường sắt, nhanh chóng lan truyền giữa châu Âu và Mỹ nhờ hệ thống điện báo xuyên Đại Tây Dương vừa ra đời. Vào những năm 1920, điện năng và các thiết bị điện được quảng bá qua sóng phát thanh, bằng chính một thiết bị điện mới là radio. Ngày nay, sự phấn khích dành cho AI đang lan truyền qua điện thoại thông minh và mạng xã hội, những sản phẩm kỹ thuật số chưa hề tồn tại khi bong bóng Internet vỡ vào năm 2000.
Khi xem xét tổng thể, những hiện tượng này đủ để làm dấy lên lo ngại về mức độ mà cơn sốt hiện nay có thể đạt tới. Nếu AI thực sự là công nghệ mới có sức mạnh biến đổi lớn nhất và tốc độ phổ cập nhanh nhất từ trước đến nay, bong bóng mà nó tạo ra cũng có thể trở thành bong bóng dữ dội nhất trong lịch sử.
GIÁ CẢ KHÔNG PHẢN ÁNH ĐÚNG GIÁ TRỊ
Trong các bong bóng lớn của nửa thế kỷ qua, giá tài sản thường tăng gấp mười lần sau khi điều chỉnh theo lạm phát trong khoảng thời gian 15 năm. Cổ phiếu công nghệ Mỹ đã vượt qua ngưỡng này vào năm 2025. Những người lạc quan về triển vọng AI lập luận rằng, khác với các công ty dot-com trong thời kỳ bùng nổ Internet, những tập đoàn công nghệ hàng đầu hiện nay đang tạo ra lợi nhuận lớn và sẽ tiếp tục duy trì điều đó. Vì vậy, theo họ, việc giá cổ phiếu của các công ty này không ngừng tăng cao là hoàn toàn có cơ sở.
Tuy nhiên, sự phấn khích xung quanh các bong bóng công nghệ luôn được khơi dậy bởi những tiến bộ thực sự, chứ không đơn thuần là kết quả của hoạt động tiếp thị. Chẳng hạn, dù thời kỳ dot-com thường gắn liền trong nhận thức của công chúng với những công ty khởi nghiệp không tạo ra lợi nhuận như Pets.com, các doanh nghiệp này thực chất chỉ đóng vai trò thứ yếu. Những tập đoàn khổng lồ vào cuối thập niên 1990, bao gồm Qualcomm, Oracle và Cisco, ghi nhận lợi nhuận tương đương Amazon, Google và Microsoft ngày nay. Tăng trưởng lợi nhuận hằng năm của ngành công nghệ vào cuối những năm 1990 cũng đạt cùng mức 22% như trong thập kỷ hiện tại.
Lịch sử đã bác bỏ giả định rằng một giai đoạn bùng nổ không thể là bong bóng nếu lợi nhuận doanh nghiệp vẫn tăng trưởng mạnh. Trên thực tế, việc lợi nhuận bị thổi phồng một cách giả tạo trong thời kỳ bong bóng không phải chuyện hiếm. Nguy cơ kép này chỉ bộc lộ một phần trong giai đoạn dot-com, nhưng lại thể hiện rõ rệt khi cơn sốt bất động sản và hàng hóa bùng lên vào đầu những năm 2000.
Hơn nữa, lợi nhuận doanh nghiệp có thể không vững chắc như vẻ bề ngoài. Một phần lợi nhuận đang được nâng đỡ bởi hình thức “tài trợ tuần hoàn”, trong đó một nhà cung cấp dịch vụ điện toán đám mây quy mô cực lớn đầu tư vào một phòng thí nghiệm AI tiên tiến như OpenAI hoặc Anthropic. Sau đó, phòng thí nghiệm này sử dụng một phần số tiền nhận được để mua dịch vụ từ chính doanh nghiệp đã đầu tư vào mình, qua đó làm tăng doanh thu và lợi nhuận của nhà cung cấp đó. Các tập đoàn điện toán đám mây quy mô lớn còn đánh giá lại giá trị cổ phần họ nắm giữ tại các phòng thí nghiệm AI và ghi nhận phần tăng thêm vào mục “thu nhập khác”. Khoản mục này đã đóng góp một phần tư vào mức tăng trưởng lợi nhuận của họ trong năm nay.
Các phòng thí nghiệm AI nằm trong số nhiều doanh nghiệp Mỹ lựa chọn duy trì tư cách công ty tư nhân lâu nhất có thể nhằm tránh sự giám sát công khai đối với tình hình lợi nhuận. Hiện nay, nhiều doanh nghiệp trong số đó đang lên kế hoạch niêm yết trên thị trường chứng khoán, nhưng khả năng sinh lời của họ thấp hơn đáng kể so với những công ty đi trước vào cuối thập niên 1990. Hai cái tên lớn nhất đang chuẩn bị phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng là Anthropic và OpenAI. Để thu hút khách hàng và mở rộng thị phần, cả hai công ty đều thu phí thuê bao thấp hơn chi phí huấn luyện và vận hành các mô hình AI của mình. Dù chưa tạo ra lợi nhuận, mỗi công ty đã được các nhà phân tích định giá vượt xa mốc 1.000 tỷ USD, chỉ dựa trên tốc độ tăng trưởng doanh thu nhanh chóng.
XÃ HỘI SỞ HỮU CỔ PHIẾU
Trong khi đó, người Mỹ đang đầu tư vào cổ phiếu ở mức độ chưa từng có. Mỹ là quốc gia duy nhất trên thế giới mà các gia đình nắm giữ giá trị tài sản dưới dạng cổ phiếu nhiều hơn giá trị nhà ở. Một hộ gia đình Mỹ điển hình hiện nắm giữ hơn 30% tổng tài sản dưới dạng cổ phiếu, vượt mức đỉnh 27% từng được ghi nhận vào năm 2000. Do phần lớn số tiền này được đầu tư vào các quỹ “thụ động”, vốn chỉ mô phỏng diễn biến của chỉ số S&P 500, nên phần lớn dòng vốn cuối cùng lại chảy vào những cổ phiếu AI đang thống trị chỉ số.
Các nhà quản lý quỹ chuyên nghiệp đặt mục tiêu vượt trội so với thị trường bằng cách đầu tư khác biệt với số đông, nhưng ngày càng khó đi ngược xu hướng chung. Danh mục của họ đang ngày càng giống với danh mục của những nhà đầu tư cá nhân mà trước đây họ từng xem thường và gọi là “ném tiền qua cửa sổ”. Gần một phần ba số cổ phiếu được các nhà đầu tư nghiệp dư nắm giữ cũng xuất hiện trong danh mục của các quỹ phòng hộ và những tổ chức đầu tư chuyên nghiệp nổi tiếng với các chiến lược giao dịch quyết liệt khác. Đây là tỷ lệ cao kỷ lục.
Trong năm năm qua, số lượng cổ phiếu được giao dịch mỗi ngày tại Mỹ tăng 50%, lên khoảng 18 tỷ cổ phiếu. Các nhà đầu tư cá nhân đã vượt qua giới chuyên nghiệp để trở thành nhóm giao dịch tích cực nhất, đồng thời mạnh tay thực hiện chiến lược “mua khi giá giảm”. Trong năm 2026, khối lượng giao dịch vào những phiên thị trường đi xuống đã tăng lên hơn ba lần mức trung bình của tất cả các phiên. Các nhà đầu tư nước ngoài cũng đang đặt cược lớn vào AI của Mỹ. Giá trị cổ phiếu Mỹ do họ nắm giữ đã tăng vọt từ dưới 2.000 tỷ USD lên hơn 20.000 tỷ USD kể từ khi bong bóng dot-com vỡ, trong đó phần lớn mức tăng diễn ra sau khi ChatGPT ra mắt vào tháng 11/2022.
Như vậy, cổ phiếu AI đã được mọi nhóm tham gia thị trường nắm giữ ở mức quá lớn. Sự nhiệt tình của nhà đầu tư cá nhân cũng lan sang những thị trường khác được AI thúc đẩy, bao gồm Hàn Quốc, nơi trong quá khứ thường đóng vai trò chỉ báo sớm cho diễn biến của thị trường chứng khoán toàn cầu. Những đợt sụt giảm mạnh của các cổ phiếu bán dẫn lớn đã kéo chỉ số chứng khoán Hàn Quốc đi xuống trong mùa hè năm nay, trước khi các nhà đầu tư trong nước một lần nữa quay lại “mua khi giá giảm”. Kiểu biến động giật cục, lúc giảm lúc phục hồi như vậy thường là dấu hiệu cho thấy một đợt tăng giá của thị trường đang bước vào giai đoạn cuối.
CUỘC ĐUA CHI TIÊU KHỔNG LỒ
Phần lớn cuộc tranh luận về khía cạnh kinh tế của AI tập trung vào câu hỏi liệu những khoản tiền khổng lồ mà các công ty công nghệ đang đầu tư để xây dựng cơ sở hạ tầng có thể tạo ra mức lợi nhuận tương xứng trong tương lai gần hay không. Đầu tư vào công nghệ đã tăng hơn bốn lần chỉ trong ba năm qua, một đợt bùng nổ chưa từng có về cả quy mô lẫn tốc độ nếu so với quá trình phát triển đường sắt, kênh đào hay Internet. Ở đỉnh điểm của bong bóng Internet, chi tiêu công nghệ cho nhà xưởng và thiết bị mới từng đạt mức kỷ lục 6,0% GDP. Hiện nay, tỷ lệ này đã lên tới 6,3% và được dự báo sẽ tiếp tục tăng.
Một cách để làn sóng chi tiêu khổng lồ này tự bù đắp chi phí là nâng cao năng suất lao động, tức sản lượng tạo ra trên mỗi người lao động, qua đó tiếp thêm động lực cho toàn bộ nền kinh tế. Tuy nhiên, ở giai đoạn phát triển tương ứng của thời kỳ bùng nổ Internet, tốc độ tăng của chỉ số quan trọng mang tên “năng suất các nhân tố tổng hợp”, vốn nhằm đo lường lượng sản phẩm mà người lao động có thể tạo ra nhờ sử dụng máy móc, đang tăng mạnh. Trong khi đó, chỉ số này hiện gần như không tăng.
Ngay cả khi năng suất cuối cùng cũng được cải thiện, phần lớn doanh nghiệp AI có thể vẫn không thu được những lợi ích tương ứng. Nhà kinh tế học William Nordhaus đã chỉ ra rằng các doanh nghiệp xây dựng những mạng lưới hạ tầng cho các phát minh trong quá khứ, bao gồm đường sắt, hàng không và Internet, chỉ thu về 2% tổng giá trị do các đổi mới này tạo ra. Phần còn lại thuộc về người tiêu dùng và các doanh nghiệp sử dụng những phát minh đó. Phần lớn trong số 50.000 công ty khởi nghiệp xuất hiện trong thời kỳ bùng nổ dot-com đã bị xóa sổ khi bong bóng vỡ, khiến các nhà đầu tư mất trắng tài sản. Chỉ khoảng mười công ty còn tồn tại đến ngày nay với vị thế của những tập đoàn công nghệ lớn.
AI đang đứng trước nguy cơ trải qua một cuộc thanh lọc tương tự, nhưng trên phạm vi rộng hơn. Với 70.000 công ty khởi nghiệp liên quan đến AI tại Mỹ và các quốc gia khác, như chiến lược gia công nghệ Jeff McMillan gần đây nhận định, “cuộc tàn sát sắp tới đối với các công ty AI và sự tăng trưởng sắp tới của nền kinh tế AI thực chất là cùng một sự kiện”. Tuy nhiên, sự thận trọng thường biến mất trước khi bong bóng đạt đến quy mô cực đại. Chi tiêu cho AI đang lan rộng khắp thế giới, với khoảng 40% tổng chi tiêu của các tập đoàn điện toán đám mây quy mô cực lớn của Mỹ được dành cho các dự án ở nước ngoài. Tổng vốn đầu tư tích lũy liên quan đến AI trên toàn cầu được dự báo sẽ tiếp tục tăng gấp đôi, đạt 6.000 tỷ USD vào năm 2030.
Trong những bong bóng lớn nhất, đầu tư sẽ đạt đến một ngưỡng bước ngoặt mà sau đó thiệt hại do bong bóng vỡ, thể hiện qua doanh nghiệp phá sản, nợ xấu và mất việc làm, vượt quá những lợi ích mà giai đoạn bùng nổ mang lại. Ngay cả những công ty tiên phong trong công nghệ mới cuối cùng cũng đầu tư quá nhiều đến mức không thể thu hồi được lợi nhuận tương xứng. Tháng Bảy, Ngân hàng Thanh toán Quốc tế (BIS), tổ chức quy tụ các ngân hàng trung ương lớn trên thế giới, đã cảnh báo rằng cuộc đua chi tiêu của các tập đoàn điện toán đám mây quy mô cực lớn đang trên đà vượt xa “mức đầu tư tối ưu xét trên lợi ích toàn xã hội”.
GÁNH NẶNG NỢ NẦN
Làn sóng bùng nổ đầu tư AI đang dựa vào những khoản trợ cấp và nợ vay tiềm ẩn, khiến nó trở nên mong manh hơn và khó đánh giá chính xác hơn. Chỉ vài năm trước, cả năm nhà cung cấp dịch vụ điện toán đám mây quy mô cực lớn hàng đầu vẫn tạo ra dòng tiền thặng dư rất lớn. Nhưng hiện nay, chỉ còn Microsoft làm được điều đó. Bốn doanh nghiệp còn lại đều ghi nhận nợ ròng gia tăng, phải phát hành trái phiếu khi nguồn tiền mặt dần cạn kiệt và buộc phải vay vốn để tài trợ cho các dự án mở rộng hạ tầng.
Tính đến tháng Bảy, các công ty công nghệ Mỹ vẫn chỉ ghi nhận mức nợ ròng tương đối nhỏ, khoảng 250 tỷ USD. Tuy nhiên, những số liệu công khai này chưa bao gồm các dự án mà các tập đoàn điện toán đám mây quy mô lớn đang tài trợ thông qua những hợp đồng thuê phức tạp và các thỏa thuận khác không được thể hiện trực tiếp trên bảng cân đối kế toán. Những khoản này có thể khiến tổng số tiền vay của họ tăng thêm khoảng 3.000 tỷ USD trong thập kỷ tới.
Một nguồn hỗ trợ khác đang đến từ khu vực công. Vào cuối những năm 1990, Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) duy trì chính sách tiền tệ thắt chặt hơn hiện nay, trong khi ngân sách chính phủ Mỹ ghi nhận thặng dư. Nguồn vốn tài trợ cho thời kỳ bùng nổ Internet khi ấy gần như hoàn toàn đến từ khu vực tư nhân.
Mọi thứ đã thay đổi trong thập kỷ tiếp theo, đặc biệt sau cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008. Để khôi phục và duy trì tăng trưởng, Fed đã nới lỏng chính sách tiền tệ đáng kể và tiếp tục duy trì chính sách này ngay cả khi nền kinh tế đã phục hồi thuận lợi. Hiện nay, Fed đang giữ lãi suất cho vay cơ bản thấp hơn một điểm phần trăm so với mức mà các nguyên tắc kinh tế học tiêu chuẩn khuyến nghị, nếu xét đến tình trạng thất nghiệp thấp và tăng trưởng vững chắc hiện nay. Lạm phát đã vượt mục tiêu 2% của Fed trong hơn năm năm liên tiếp.
Trong khi đó, thâm hụt ngân sách của chính phủ Mỹ đã tăng gấp đôi trong thập kỷ qua, lên hơn 6% GDP, trên thực tế đồng nghĩa với việc chuyển hàng tỷ USD tiền đi vay sang các hộ gia đình và doanh nghiệp. Theo phương trình Kalecki-Levy, công cụ theo dõi cách dòng tiền chi tiêu của chính phủ chuyển hóa thành lợi nhuận doanh nghiệp, thâm hụt ngân sách đã đóng góp hơn một nửa tổng lợi nhuận doanh nghiệp Mỹ trong thập kỷ này, cao gấp đôi mức ghi nhận trong thời kỳ dot-com. Nếu không có mức thâm hụt ngân sách khổng lồ, lợi nhuận từ AI sẽ không thể trông ấn tượng như hiện nay. Và nếu lợi nhuận AI thực chất không vững chắc như những gì đang được thể hiện, khả năng của ngành này trong việc xoay xở với gánh nặng nợ đang tăng nhanh cũng có thể rất bấp bênh.
Việc các bong bóng tài sản che giấu những rủi ro đằng sau hệ thống kế toán thiếu minh bạch không phải điều hiếm gặp, nhưng quy mô của các khoản trợ cấp tiềm ẩn lần này là chưa từng có. Nguồn gốc của chúng cũng khác trước. Dòng tiền khổng lồ đang đổ ra từ chính phủ, ngân hàng trung ương và khu vực tư nhân sẽ khiến bong bóng AI trở nên lớn hơn rất nhiều so với bất kỳ bong bóng nào trước đây.
NGUY CƠ BONG BÓNG VỠ
Những cuộc tranh luận về cách cơn sốt AI hiện nay có thể kết thúc thường tập trung vào các kịch bản trong đó doanh nghiệp AI cắt giảm đầu tư, công bố kết quả lợi nhuận thấp hơn nhiều so với kỳ vọng, hoặc bằng cách nào đó thừa nhận rằng AI sẽ không mang lại lợi ích đủ lớn hoặc đủ nhanh để biện minh cho mức giá cổ phiếu hiện tại. Tuy nhiên, bong bóng không hoàn toàn tự vỡ chỉ vì những yếu tố bên trong. Các cơn sốt đầu tư không lắng xuống đơn thuần vì những nền tảng kinh tế cơ bản đột ngột thay đổi. Lợi nhuận doanh nghiệp vẫn có thể tăng trưởng mạnh trong lúc bong bóng tiếp tục phình to. Và khi thị trường đảo chiều, giá cổ phiếu thường bắt đầu giảm vài tháng trước khi lợi nhuận doanh nghiệp suy giảm.
Tín hiệu nhất quán duy nhất lại xuất phát từ những bên cung cấp vốn. Bong bóng vỡ khi thanh khoản bị thắt chặt, nghĩa là lãi suất tăng cao hoặc các quy định nghiêm ngặt hơn khiến việc vay vốn trở nên khó khăn, đồng thời các chủ nợ tư nhân ngày càng ít sẵn sàng cho vay, bất kể mức lãi suất được đề nghị. Khi dòng tiền cạn dần, doanh nghiệp và nhà đầu tư sẽ không còn nhiều nguồn lực để tiếp tục đầu tư. Tình trạng này có thể xảy ra theo nhiều cách khác nhau.
Trong thế kỷ qua, mọi bong bóng lớn đều vỡ sau các đợt tăng lãi suất của ngân hàng trung ương. Tuy nhiên, hiện nay chính phủ, chứ không phải doanh nghiệp, mới là bên gánh phần lớn khối nợ ngày càng tăng. Vì vậy, những nhân vật quan trọng nhất cần theo dõi không còn là các thống đốc ngân hàng trung ương, mà là những “người giám sát kỷ luật thị trường trái phiếu”, tức các nhà đầu tư thỉnh thoảng trừng phạt những chính phủ chi tiêu quá mức bằng cách bán tháo trái phiếu chính phủ, đẩy lãi suất dài hạn lên mức cao gây sức ép nghiêm trọng. Gần đây, nhóm nhà đầu tư này đã bắt đầu thể hiện ảnh hưởng tại Mỹ, châu Âu và Nhật Bản. Nếu họ đồng loạt quay trở lại với sức mạnh lớn hơn, lãi suất tăng và tình trạng thắt chặt thanh khoản kéo theo sẽ khiến các doanh nghiệp AI khó có thể tiếp tục vay nợ để tài trợ cho kế hoạch mở rộng. Điều này cũng có thể đẩy thị trường chứng khoán vào một đợt lao dốc nghiêm trọng.
Đó là cách giai đoạn cuối của một bong bóng diễn ra. Những vấn đề đầu tiên xuất hiện trên thị trường nợ, sau đó lan sang các thị trường tài chính khác. Những dấu hiệu bất ổn đã bắt đầu xuất hiện trong mùa hè năm nay tại thị trường Mỹ và châu Á, với những cơn địa chấn ở nhóm cổ phiếu bán dẫn. Tuy nhiên, các cổ phiếu AI khác cũng có thể đang đứng trước nguy cơ sụt giảm. Vì vậy, không có gì ngạc nhiên khi một báo cáo nghiên cứu gần đây của Bank of America cảnh báo rằng tình trạng “bất ổn mang đặc điểm của bong bóng” đang lan rộng trên toàn cầu.
SAU KHI BONG BÓNG VỠ
Mọi giai đoạn bùng nổ đều tự gieo mầm cho sự sụp đổ của chính mình. Cổ phiếu của các tập đoàn công nghệ lớn đã tăng giá từ năm 2009, nhưng bắt đầu chững lại cách đây bốn năm, khi Fed mạnh tay nâng lãi suất. Sự ra mắt của ChatGPT, cùng với việc Fed kết thúc chu kỳ thắt chặt tiền tệ, sau đó đã tiếp thêm sức sống cho thị trường giá lên của cổ phiếu công nghệ. Như Ngân hàng Thanh toán Quốc tế từng nhận định: “Giai đoạn bùng nổ càng lớn thì cú sụp đổ cuối cùng càng nghiêm trọng.”
Mỗi bong bóng xuất hiện kể từ cuộc khủng hoảng năm 1929 đều có quy mô lớn hơn những bong bóng trước đó. Một nguyên nhân là quá trình tài chính hóa nền kinh tế. Vào năm 1980, quy mô các thị trường tài chính xấp xỉ GDP toàn cầu, nhưng đến năm 2000, thời điểm bong bóng Internet vỡ, quy mô này đã lớn gần gấp ba lần. Hiện nay, các thị trường tài chính có quy mô lớn gấp năm lần nền kinh tế thế giới. Khi thị trường tài chính ngày càng vượt xa nền kinh tế thực, mức độ thiệt hại tiềm tàng do các cuộc sụp đổ thị trường cũng gia tăng tương ứng. Chẳng hạn, nếu chỉ số S&P 500 giảm 25%, mức giảm này chỉ bằng khoảng một nửa so với các đợt lao dốc năm 2001 hoặc 2008, nhưng vẫn có thể gây ra tổn thất tài sản tương đương đối với các hộ gia đình Mỹ.
Khi một bong bóng công nghệ xẹp xuống, những hậu quả thường diễn ra theo một trình tự quen thuộc. Các bên cho vay thu hẹp hoạt động cấp tín dụng, những doanh nghiệp giữ vai trò trung tâm trong giai đoạn bùng nổ phải cắt giảm chi phí hoặc đóng cửa, số vụ phá sản gia tăng và các dự án xây dựng bị đình hoãn. Người lao động mất việc phải cạnh tranh để tìm kiếm việc làm trong những ngành khác, gây sức ép làm giảm tiền lương ở các lĩnh vực đó. Một số nền kinh tế sẽ tăng trưởng chậm lại, trong khi một vài nước có thể rơi vào suy thoái. Những nền kinh tế hưởng lợi nhiều nhất ở đỉnh điểm cơn sốt AI sẽ là những nơi đầu tiên phải hứng chịu một hoặc nhiều hệ quả nói trên. Cú sốc sẽ lan từ Mỹ sang Nhật Bản, Hàn Quốc và Đài Loan, sau đó truyền xuống các tầng thấp hơn trong chuỗi công nghệ AI, tác động đến những nhà cung cấp nhỏ hơn và cuối cùng là các doanh nghiệp khai khoáng và sản xuất năng lượng. Mọi bong bóng khi vỡ đều gây thiệt hại kinh tế. Nhưng lần này, tác động sẽ lan ra trên toàn thế giới.
Hơn nữa, những đặc điểm riêng của kỷ nguyên AI có thể khiến hậu quả trở nên nghiêm trọng hơn. Ở một mức độ khác thường, tăng trưởng kinh tế tại các quốc gia thuộc nhiều tầng khác nhau trong chuỗi AI đều đang được thúc đẩy bởi hai làn sóng bùng nổ song song là đầu tư và thị trường tài chính. Giá cổ phiếu tăng cao lại tạo ra “hiệu ứng của cải”, kích thích chi tiêu tiêu dùng khi các hộ gia đình cảm thấy mình giàu có hơn nhờ giá trị các khoản đầu tư tăng lên, từ đó mạnh tay chi tiêu hơn. Việc nền kinh tế phụ thuộc quá nhiều vào một lĩnh vực duy nhất như AI có thể khuếch đại cú sốc khi bong bóng bắt đầu xẹp xuống.
Một yếu tố mới khác là bối cảnh nợ nần. Chưa bao giờ thế giới bước vào bất kỳ cuộc khủng hoảng nào với gánh nặng nợ lớn đến như vậy. Chủ yếu do hoạt động vay nợ của chính phủ, tổng nợ toàn cầu đã tăng vọt trong năm qua với tốc độ nhanh nhất kể từ đại dịch COVID-19, vượt mức 350.000 tỷ USD. Con số này lớn hơn gấp ba lần quy mô nền kinh tế thế giới. Một khi làn sóng bùng nổ AI kết thúc, sẽ có rất ít chính phủ còn đủ nguồn lực tài chính để kích thích những nền kinh tế đang chịu tổn thất hoặc giải cứu các doanh nghiệp bị ảnh hưởng.
Bất kỳ nỗ lực nào nhằm giải cứu các công ty AI cũng sẽ vấp phải sự phản đối mạnh mẽ. Phần lớn người Mỹ cho biết họ cảm thấy lo ngại về AI nhiều hơn là hào hứng với công nghệ này. Cứ mười người thì có bảy người dự đoán AI sẽ khiến số lượng việc làm dành cho con người giảm xuống. Các dự án trung tâm dữ liệu trên khắp nước Mỹ hiện cũng đang đối mặt với sự phản đối quyết liệt từ cộng đồng địa phương. Chỉ riêng trong quý đầu năm nay, các phong trào phản đối tại địa phương đã khiến những dự án trị giá khoảng 130 tỷ USD bị ngăn chặn hoặc trì hoãn. Các chính trị gia có thể nhìn vào những con số ấy và phải cân nhắc kỹ trước khi quyết định can thiệp để cứu những doanh nghiệp AI đang gặp khó khăn.
Những bong bóng tồi tệ nhất thường hình thành trong các ngành gần như không tạo ra đổi mới và chủ yếu được tài trợ bằng vốn vay. Bong bóng bất động sản những năm 2000 là một ví dụ điển hình. Khi bong bóng này vỡ, hậu quả là cuộc Đại suy thoái kéo dài và đau đớn trong giai đoạn 2008–2009. Những người cho vay và đi vay đã mở rộng nợ quá mức phải mất nhiều năm mới có thể thoát khỏi tình trạng khó khăn. Sau cú sụp đổ, gần như không có giá trị mới nào được để lại: không có phát minh mới, không có ngành công nghiệp mới, chỉ có giá nhà đất lao dốc. Ngược lại, làn sóng bùng nổ dot-com là ví dụ điển hình của một “bong bóng tốt”, hình thành trong một ngành công nghiệp có khả năng tạo ra giá trị thực và được tài trợ bằng vốn cổ phần thay vì nợ vay. Sau khi bong bóng vỡ vào năm 2001, giá cổ phiếu giảm mạnh, gây ra tổn thất đau đớn nhưng chỉ diễn ra trong thời gian ngắn. Do mức nợ thấp, những người đi vay không phải vật lộn quá lâu, và cuộc suy thoái sau đó tương đối ngắn và nhẹ. Quan trọng hơn, cú sụp đổ lần ấy đã để lại một thành quả có giá trị to lớn: Internet.
AI là sự kết hợp của cả hai mô hình. Đây là một “bong bóng tốt” hình thành từ một công nghệ mang tính đổi mới, nhưng lại được tài trợ bằng những dòng vốn khổng lồ từ cả vốn cổ phần lẫn nợ vay. Hậu quả của những bong bóng lớn gần đây không cung cấp một khuôn mẫu rõ ràng để ước tính những thiệt hại kinh tế tức thời mà một cú sụp đổ như vậy có thể gây ra. Đây là tình thế chưa từng có tiền lệ, càng phức tạp hơn bởi các chính phủ đang gánh nợ quá lớn nên khó có thể dễ dàng can thiệp để hạn chế tổn thất.
Khi những bong bóng tốt vỡ, chúng thường để lại một hệ thống tinh gọn hơn, gồm những doanh nghiệp sống sót có nền tảng vững chắc hơn. Điều này từng xảy ra với Internet và trước đó là các ngành đường sắt, kênh đào, ô tô và truyền hình. Những doanh nghiệp vượt qua được cú sụp đổ của thị trường AI sẽ tiếp tục thúc đẩy công nghệ này phát triển, mang lại lợi ích cho người dùng trên toàn thế giới. Trong kịch bản lạc quan nhất, họ còn có thể tạo ra cú hích về tăng trưởng năng suất như nhiều người đang kỳ vọng.
Câu hỏi đặt ra là cú hích ấy có thể lớn đến đâu và khi nào nó mới thực sự xuất hiện. Thông thường, các công nghệ mới chỉ giúp nâng cao tốc độ tăng trưởng năng suất sau nhiều thập kỷ kể từ khi được thương mại hóa. Ô tô đã thay thế xe ngựa trên các đường phố New York vào thập niên 1910, nhưng phải đến khi hệ thống đường cao tốc quốc gia được xây dựng vào những năm 1950, công nghệ này mới tạo ra tác động lớn nhất đối với năng suất. Điều đó diễn ra hàng chục năm sau cuộc sụp đổ thị trường năm 1929, vốn đã xóa sổ hàng trăm nhà sản xuất ô tô, chỉ để lại Chrysler, Ford và General Motors.
Một cuộc thanh lọc tương tự, đi kèm khoảng thời gian chờ đợi kéo dài, cũng có thể xảy ra trước khi trí tuệ nhân tạo thực sự tạo được dấu ấn đối với nền kinh tế. Những dự báo mới nhất về mức đóng góp tiềm năng của AI vào tăng trưởng năng suất hằng năm dao động từ 0,1 điểm phần trăm, mức gần như không đáng kể, đến gần 2,0 điểm phần trăm, một con số đặc biệt ấn tượng. Nếu đạt được mức tăng lớn như vậy, tốc độ tăng trưởng kinh tế bền vững của toàn thế giới có thể tăng gần gấp đôi, mở ra một thời kỳ hoàng kim thịnh vượng với tốc độ đáng kinh ngạc.
Tuy nhiên, những giai đoạn trước của cuộc cách mạng kỹ thuật số cho thấy cần tiết chế những kỳ vọng ấy. Internet cũng từng được dự báo sẽ tạo ra một thời kỳ bùng nổ năng suất, và thực tế điều đó đã xảy ra trong một thời gian ngắn vào cuối thập niên 1990. Nhưng đợt bùng nổ ấy cuối cùng cũng suy yếu, bị lấn át bởi những lực cản lớn hơn, bao gồm sự mở rộng vai trò quản lý bằng các quy định của nhà nước và những chương trình cứu trợ ngày càng hào phóng của chính phủ. Một đợt bùng nổ năng suất do AI thúc đẩy cũng sẽ phải đối mặt với những trở lực tương tự.
Việc AI đang phát triển với tốc độ chóng mặt không có nghĩa công nghệ này nằm ngoài những quy luật lịch sử hay các khuôn mẫu hành vi thông thường của con người. Những cơn sốt đầu cơ luôn tạo ra các trạng thái mất cân đối quá lớn để có thể tồn tại lâu dài. Khi cú sụp đổ xảy ra, thiệt hại sẽ nghiêm trọng nhưng không kéo dài vĩnh viễn. Mượn một nguyên lý trong hóa học: không có gì tự nhiên sinh ra, không có gì tự nhiên mất đi, mọi thứ chỉ chuyển hóa từ dạng này sang dạng khác. Công nghệ AI sẽ tiếp tục tiến lên ngay cả khi cơn sốt đầu cơ xung quanh nó dần tan biến, để lại một thị trường toàn cầu cân bằng hơn, hoạt động chi tiêu hợp lý hơn của các doanh nghiệp và một trật tự mới thay thế cho thế giới AI đang trong cơn cuồng nhiệt như hiện nay.
RUCHIR SHARMA là Chủ tịch Rockefeller International và nhà sáng lập Breakout Capital. Cuốn sách gần đây nhất của ông là What Went Wrong With Capitalism?
